2018-09-27 18:20:39 網站投稿 T大
一、產量開始對價格作出反應 巴西仰望印度
1、巴西中南部：天氣在多大程度上影響甘蔗供應量？
巴西中南部18/19榨季4月至9月上半月累計壓榨甘蔗4.3億噸，同比增加0.47%；累計產糖2099.3萬噸，同比下降20.72%；累計生產乙醇227.56億公升，同比大增30.31%。
巴西中南部2018/19榨季的食糖生產主要受到長時間干燥天氣、低制糖比例、甘蔗老齡化及低甘蔗單產的影響。
首先，缺乏降雨令甘蔗收榨因降雨而中斷的情況減少，甘蔗壓榨進度較快。但長時間干旱有利于甘蔗糖分積累，噸甘蔗產糖量較高。
其次，受干旱及甘蔗老齡化嚴重的影響，甘蔗單產較低，壓榨后期甘蔗供應量不足，預計30%以上的糖廠將于10月底收榨，75%的糖廠較上榨季平均提前27天收榨。
巴西中南部甘蔗月度單產走勢圖（噸/公頃）
再者，本榨季國際原油走勢強勁，使得巴西含水乙醇對汽油的價格優勢不斷提升，促進了乙醇需求增長。與此同時原糖價格下跌，乙醇的價格收益高于糖，開榨以來大部分時間內乙醇價格較原糖高出1-2美分。這導致制糖比例較上榨季大幅下調，4月-9月15日的制糖比例僅為36.52%，同比下滑26.96%。糖廠在整個榨季都更傾向于用更多甘蔗產乙醇，15家原本以產糖為主的工廠在本榨季只生產乙醇，截至9月15日巴西中南部糖廠累計生產乙醇227.56億公升，同比大增30.31%。
巴西含水乙醇/汽油比價走勢圖
除了以上因素之外，財政狀況不佳及產能下滑也是產量減少的重要原因。本榨季中南部開榨糖廠數為255家，上榨季為266家，本榨季沒有開工的糖廠從上榨季的76家增加至93家，其中一半因破產保護或宣布破產而關閉，預計本榨季未開工糖廠總產能為9880萬噸，占全國的13%。
隨著巴西中南部2018/19榨季的甘蔗壓榨進入尾聲，余下時間內糖廠對糖醇比的調整空間十分有限，因此最終糖產量主要取決于天氣對壓榨時間長度、甘蔗供應量以及出糖量的影響程度，市場對甘蔗壓榨量的預估在5.6-5.8億噸之間。預計最終糖產量很大可能在2760-2860萬噸，同比減少740-840萬噸。
巴西中南部18/19榨季糖產量預估（單位：萬噸；ATR=141kg/t）
（注：18/19榨季為預估）
2、印度：從白糖轉向原糖與乙醇生產的未知之路
在良好天氣、高甘蔗單產的提振下，2017/18榨季印度糖產量達到史無前例的3225萬噸的高水平，過剩庫存也預計將觸及約1100的歷史新高，相當于印度國內5個月的消費量。
印度行業協會ISMA預計2018/19榨季糖產量將進一步增加至3500-3550萬噸，超過巴西成為全球第一大產糖國。
由此一來，印度如何消化巨量庫存成為全球性話題。雖然印度在本榨季通過發放200萬噸強制性出口配額及蔗農補貼以推動出口，但受到內外價差、低等級白糖需求差等問題影響成效甚微，預計本榨季的出口量無法達到目標，僅為50萬噸左右。
那么在不計算出口的情況下，18/19榨季的期末庫存預計將達到2000-2050萬噸。目前印度糖業想盡辦法用各種方式抑制產量或海外消化庫存。一是將蔗農補貼從目前的55盧比/噸大幅增加至138.8盧比/噸，部分抵消糖廠的甘蔗欠款；為出口提供1000-3000盧比/噸不等的運輸補貼，目標出口量定為500萬噸；二是考慮從生產低質量白糖改為國際市場需求更好的原糖；三是批準直接用甘蔗汁生產乙醇，并大幅上調直接用蔗汁生產的乙醇價格，以刺激乙醇生產。
事實上，目前印度無論從產量還是政策上都存在很多疑問：1、在巴西和澳大利亞等國對不斷在WTO控訴印度補貼出口犯規的情況下，印度推動出口的政策能否順利實行？ 2、500萬噸的出口目標是否為強制性？ 3、目前印度的乙醇產能僅為22.7億公升，不到巴西的十分之一，生產乙醇究竟能夠替代多少糖產量？ 4、ISMA是否為了迫使政府推動出口而有意高估18/19榨季產量？相信在新榨季以上幾個謎團的揭開都將對全球糖價造成不小波動。
3、泰國：產量未對低價作出反應
由于受到WTO指控通過食糖保障價間接補貼出口，泰國于2017年底放開食糖市場管控，取消配額制度及國內市場的食糖保障價格，國內市場價格開始與國際價格接軌，甘蔗價格也出現大幅下跌。
泰國甘蔗價格走勢圖（泰銖/噸）
受到有利天氣及高于預期的單產提振，泰國17/18榨季糖產量同比大增逾40%，達到1460萬噸。市場對18/19榨季泰國糖產量預估在1300-1500萬噸的高位，不會出現明顯減少，主要因其替代作物大米和木薯的價格處于低位，農民改種其他作物的積極性不強，并且新榨季將有兩家新糖廠投入運行。
泰國糖市平衡表
4、歐盟：還是天氣說了算
歐盟甜菜面積變化圖（百萬公頃）
歐盟于17/18榨季開始取消糖業配額制度，甜菜農大量擴種，糖產量同比大增逾20%%，達到2115萬噸。隨著全球過剩加劇，17/18榨季歐盟出口供應增加，內部市場糖價不斷下跌以增加出口競爭力。
歐盟市場價格與國際市場價格走勢圖（歐元/噸）
18/19榨季歐盟甜菜面積預計基本持平于上年，因甜菜農大多簽訂了2-3年的合約，改種其他作物的情況較少。但今年7月以來，歐盟多個甜菜產區經歷了長時間的干旱和熱浪，歐盟委員會預計18/19榨季甜菜單產或因此受損，從17年的81.8噸/公頃下滑至73.8噸/公頃，糖產量預計小幅減少8%，至1950萬噸。
5、澳大利亞
全球第三大糖出口國澳大利亞17/18榨季糖產量同比小幅減少10萬噸，糖價下跌導致甘蔗種植戶收益有所減少，但18/19榨季的種植面積基本持平于上榨季，澳大利亞官方預計18/19榨季糖產量將因甘蔗單產提高而同比增加30萬噸，達到500萬噸。
二、貿易流：過剩尚未解決
17/18榨季貿易流過剩的出現，除了傳統出口國泰國和巴西增產的因素外，還受到印度、歐盟從凈進口國轉為凈出口國，以及中國及中東地區加工廠進口需求減弱的影響。
泰國17/18榨季的可供出口量約為1050萬噸，較上榨季同期可供出口量及過去5個榨季的平均出口量均增加逾300萬噸。在全球價格下跌的情況下，泰國糖以運費和關稅優勢在亞洲地區需求較好，2017/18榨季10月-8月該國累計出口糖約861萬噸，同比增加近40%。印尼和菲律賓為主要原糖進口國，孟加拉國、緬甸和中國臺灣為主要白糖進口國/地區。后期泰國糖的需求主要取決于兩個關鍵因素，一是印尼最近計劃在2019年將糖產量大幅提高72%，至380萬噸，若計劃實現將減弱泰國原糖需求；二是緬甸食糖再出口配額的發放情況和中國政府對臺灣走私糖的管控力度，將決定下榨季泰國白糖的需求。
至于巴西，2018/19榨季（4月/3月）4-8月累計出口糖862.4萬噸，同比減少31.4%。雖然巴西中南部本榨季糖產量減少，但由于前一榨季糖產量創下歷史新高，庫存水平仍然較高。從1-8月的出口來看，埃及、孟加拉國、伊朗、印尼和阿聯酋的買貨明顯減少，究其原因，孟加拉國和印尼轉向進口價格更具優勢的泰國糖，而阿聯酋、埃及等加工廠據說因預計印度出口而看空后市，推遲采購，由此可關注4季度加工廠的需求是否回升。此外還需關注印度是否在新榨季自產原糖加工成精制糖出口，這將造成巴西原糖需求進一步走弱。
2017年及2018年1-8月巴西糖出口目的地及出口量（百萬噸）
預計18/19榨季原糖和白糖貿易流將分別出現約300萬噸的過剩（不考慮印度出口）。但18年4季度由于巴西提前收榨，而泰國處于壓榨初期，原糖供應相對減少，預計原糖貿易流過剩情況有所收縮。若印度糖廠18/19榨季生產原糖出口，算上最新批準的蔗農補貼后，出口窗口在12美分/磅左右打開，有可能取代巴西和澳大利亞在亞洲的供應，并進一步加深貿易流過剩。
三、天氣風險：厄爾尼諾卷土重來？
厄爾尼諾現象預期
當前世界氣象組織預計今年9-11月厄爾尼諾發生的概率為50%-55%，12月至明年1月發生的概率為65%-70%，但目前暫時無法預測發生的強度，但通常包括巴西、阿根廷、澳大利亞和印度在內幾個主產國會遭受比較嚴重的直接影響，出現異常的多雨或干旱天氣，影響農作物種植和生長。
15年初的厄爾尼諾曾導致印度、泰國出現干旱，巴西發生洪水，15-16榨季多個主產國糖產量銳減。
四．宏觀面多空交織
美元兌雷亞爾匯率走勢圖
8月以來，雷亞爾兌美元匯率因全球貿易混戰及巴西即將舉行的總統換屆選舉而承壓，于9月中旬跌至4.2的歷史最低點后略微反彈。鑒于巴西總統選舉形勢仍搖擺不定，加上新總統上任后的政治、經濟局勢存在很多不確定性，預計雷亞爾將繼續承壓。
原油市場方面，在布倫特原油突破80美元/桶創下四年新高后，因美國對伊朗實行制裁，市場預計四季度將出現供需缺口，價格繼續上漲可期。
五．原糖持倉：基金能否重燃做多熱情？
今年原糖基金保持大量空單持有，凈空持倉量多次突破十萬手。從基本面繼續出現過剩的情況來看，后期基金可能在市場出現短期利多或價格觸底的情況下削減空頭頭寸，但重燃做多熱情為時過早，這需要明確的減產預期、去庫存行為或天氣風險等長期利多刺激。
六、前景展望
從產量上看，盡管本榨季國際糖價大幅下跌，18/19榨季幾個主產國的種植面積并沒有明顯減小的跡象。主要因價格下跌時18/19榨季的播種已經開始，此外還受到各主產國內部因素影響，例如泰國的替代作物競爭力不足、印度政府規定甘蔗保底價使得蔗農對糖價下跌反應很慢、歐盟甜菜農一次性簽署2-3年的種植合約，導致以上三國連續第二年糖產量過剩。僅巴西中南部利用糖醇比調配的靈活度降低了糖產量，成為第一個對低糖價作出反應的國家。
在全球產量過剩的背景下，國際糖價從半年前開始在前第一生產國巴西的成本線（13美分/磅）下運行，并且早已跌破泰國（15-16美分）、歐盟(13.5-20.5美分）和印度（20美分）的成本，但幾個主產國仍然在需求疲弱的環境下壓低價格消化庫存。預計在19/20榨季將會有更多國家的產量對低價格作出反應，回歸正常水平。
然而，在此之前外盤想要獲反彈還需要邁過幾道坎：1、印度出口；2、巴西經濟衰退、政局混亂，雷亞爾疲弱；3、生產商套保；4、全球庫存消費比達到史無前例的52.5%，巨量庫存等待消化。以上幾個因素將在18/19榨季推動原糖探底的過程。與此同時，市場的反彈動力正逐漸增強，歐盟干旱的發酵、“厄爾尼諾”發展、印度出口受阻的可能、印度部分糖產量被乙醇替代、價格低位引發的進口需求和基金空頭平倉都是潛在的支撐因素，預計中期內原糖運行區間在9-14美分/磅。
